一村资本于彤：中国并购新周期，我们关注这「9大关键趋势」

当下，中国并购市场正迎来新一轮热潮。与以往不同，这一轮并购由政策精准驱动、以产业整合为核心，正深刻改变着企业和资本的运作逻辑。

如何理解本轮并购潮？政策在引导什么？市场资金从何而来？有哪些关键的趋势与机会？……

本文谨整理一村资本总经理、沙丘投研院导师 @于彤 在沙丘黄埔16期课堂6万余字演讲中可公开内容之精华，系统梳理中国并购市场的现状、特征与未来趋势。Enjoy~

于彤  一村资本总经理、沙丘投研院导师

于彤女士，CFA，清华大学经济管理学院清华-MIT（麻省理工）国际MBA，日内瓦大学应用金融高级专业研究博士，拥有近三十年金融领域从业经验。主导投资：宁德时代、澜起科技、沐曦股份、迈瑞医疗等项目，并且主导了如纵慧芯光、熹联光芯、索尔思、点点互动、茵地乐等重大项目的并购。

一村资本（V-Capital）是一家专注于投资并购的资产管理机构，成立于2015年8月。截至2025年底，一村资本平台的资产管理总规模已超过300亿元人民币。主营业务是以“并购+产业投资”为核心商业模式的股权投资与资产管理。聚焦于符合国家战略新兴产业方向的高成长赛道，主要包括：AI及未来产业、半导体、新能源与先进制造、企业数字化与新一代信息技术等。

以下内容来自2026年5月沙丘黄埔16期3板块课堂实录

笔记字数≈3670字 阅读时间≈12min

01. 并购热潮的驱动力：政策与资金

从2023年开始，一系列旨在活跃并购市场的政策已陆续出台，包括《上市公司重大重组办法》修订、并购贷款放宽、私募基金“反向挂钩”等，我们身处一线，感受明显。

“政策组合拳：更务实、更理性的导向”

这轮政策推动，很明显在打一套“组合拳”。回顾2015、2016年那波并购浪潮，多以上市和做大市值为目的，跨界并购频发，很多都在“讲故事”。结果到了2018、2019年，大部分并购标的出现商誉减值，叠加当时的市场行情，给广大股民造成了不小的损失，这也成了监管层特别关注的问题。

现在，并购又重回聚光灯下。政策层已经意识到，要将中国企业从腰部培育成世界级龙头，仅靠内生成长是不够的，必须借助外延式的并购扩张。因此，这一轮的并购政策显得更加务实，核心落点非常清晰。

第一，助力新质生产力发展。与上一波偏向文娱、消费的方向完全不同，这一轮并购的核心方向就是新质生产力，尤其是在半导体等硬科技等领域。前期我们看到，只要是略有盈利的半导体公司，都成了上市公司争抢的对象。并购的资产方向已发生根本性变化。

第二，加大产业整合支持力度。这一轮的上市公司变得相对理性和审慎。他们更多地考虑产业链的重塑，无论是垂直整合还是横向扩张，都更加务实。

第三，提升监管包容度。从政策导向看，方向是很明确的，比如充分发挥市场在价格发现和竞争磋商中的作用，支持以多元化评估方法为基础协商确定交易作价；多角度评价定价公允性，综合考虑运营模式、研发投入、业绩增长、同行业可比公司及可比交易定价情况等；上市公司向第三方购买资产可自主协商是否设置承诺安排；以及顺应产业发展规律，适当提高对并购重组形成的同业竞争和关联交易的包容度。

第四，提高支付灵活性和审核效率。我们一直很看好可转债这个工具，它可以把回购的过程合法化、制度化。虽然目前大概只有小部分的案例采用，但我相信，当市场发现其便利性后，未来会大量使用。

第五，提升中介机构服务水平。这一轮，中介机构（如投行、评估、审计）都非常谨慎，“战战兢兢”，唯恐被追责。这其实是好事，迫使每一环都必须服务于长远发展，而非短期市值炒作。

第六，依法加强监管。这尤其体现在对“保壳”“炒壳”行为的打击上。我们看到，去年有很多上市公司控制权转让，今年已经暴露出不少问题。这是一个很重要的提醒，收壳之前，务必充分评估监管空间。

另外，我们比较关注私募基金的反向挂钩机制，例如将减持锁定期缩短，这提高了退出的灵活性，是个积极的信号。

“资金与退出：结构性特征与现实选择”

从资金层面看，这一轮并购的一个突出特征是国有资本参与度较高。很多时候，交易的落地需要对接地方政府的产业引导基金或国资平台，以完成资金的组织和项目的落地。这是当前中国资金体系结构性特征的体现。国有资本在整个资金供给中占据较大比重，也是相对可及的募资渠道。与此同时，产业方的出资则呈下降态势。

另一个不可忽视的背景，是IPO通道的现实状况。尽管发行审核已有所放松，但对大多数企业而言，上市的门槛依然不低。尤其是在科创板，满足“科创属性”定义的要求非常严格。很多私募股权投资的项目，年净利润在两三千万甚至三四千万的规模，本身经营状况并不差，但距离现行上市标准仍有一段实质性差距。

当前IPO的放松更多集中在符合国家战略导向的特定领域，如航空航天、人工智能、硬科技等前沿方向，对于更广泛的中小企业来说，资本市场的退出路径仍然相对受限。港股虽然也是一个选项，但目前排队企业数量众多，同样不容易。这些IPO进程受阻或主动终止的企业，便自然构成了并购市场的重要标的来源。

02. 中国并购市场九大关键趋势

基于对市场的长期观察，我们预测并购市场将呈现九大关键趋势。

趋势一 从扩张诉求到求生本能。当前资本市场已实质性分化。除少数企业能谋求独立上市外，面对一级市场退出压力，通过并购引入战略股东或出让控制权，已成为更广泛企业实现资产重估的现实抉择。

趋势二 融资环境趋于宽松。宏观层面，当前利率已经降至历史低位，叠加人民币汇率预期趋稳，为境内并购融资提供了具备竞争力的成本优势。制度层面，银行并购贷款规则出现结构性利好。基于历史低位的宏观利率环境，以及高达70%、长达10年的并购贷款等政策支持预测，我们有望迎来中国版LBO杠杆收购的真正元年。

趋势三 控制权交易呈现前高后低。上市公司控制权交易在2025年集中释放后，2026年进入消化期与博弈期。上半年仍将保持较高活跃度，去年启动但尚未交割的项目将陆续完成。在买方结构上，地方国资将成为“控制权交易” 市场的绝对主力。进入下半年，新增供给将阶段性减少，交易量和金额预计将有所回落，呈现前高后低的节奏。

趋势四 整合风险日益凸显。现在大家越来越看重投后整合。收购可能相对容易，但整合是难上加难。我见过一个案例，某公司完成收购后，因整合策略失当、双方团队摩擦不断，最终导致标的公司业务基本停摆，核心人员大量流失，这笔交易实质上走向了失败。能否提升整合的效率与效果，已成为比完成收购本身更具决定性的命题。

趋势五 大型交易重塑格局。监管层比较鼓励大型交易，因为风险相对低、影响力大，且能迅速帮助收购方做大做强。我们认为，未来一些大型交易可能会重塑整个行业格局。

趋势六 并购资本加速多元化。大型交易的落地，需要多元化的资本支持。在此背景下，中国式并购基金正在加速涌现，形态也更加多元，CVC、地方政府引导基金、产业集团设立并购专项基金的趋势将加速。同时，保险公司也正跑步入场。

趋势七 监管将持续强调产业整合导向。并购的终极目的必须是真实的产业价值创造，而非短期的资本套利与概念炒作。从近期监管动态来看，证监会对并购交易的审核重点已从价格合理性延伸至协同效应的可实现性，对业绩承诺和整合方案的披露要求更加细致。

趋势八 跨境并购的战略机遇期。在全球产业链调整与国内需求趋缓的背景下，部分中国企业正将并购目光投向东南亚、中东、非洲等新兴市场，这些地区在外资政策与产业承接方面，仍保留相对空间。同时，跨境并购的制度成本正在系统性抬升，全球主要经济体持续强化外资安全审查，合规路径和时间周期的不确定性已成为常态。

趋势九 中国式并购基金方兴未艾。并购与并购基金属于两种不同的业务维度。前者解决的是单笔交易的达成，后者考验的是持续获取资产、完成整合并实现长期回报的系统能力。未来，随着产业方与资本市场对整合深度、协同确定性和退出可预期性的要求不断提高，能够前置锁定产业买家、对整合路径形成可验证判断，并具备处理复杂交易结构及打通多元化退出路径能力的并购基金，将持续扩大竞争优势。

03. 中美并购模式对比与核心启示

美国并购市场历经五轮浪潮，已形成成熟的生态体系，不同并购基金均找到了自己的核心生态位，其经验对中国市场具有重要借鉴意义。

比如，3G Capital聚焦消费品，通过激进削减成本提升毛利来获利；Partner Group和Vista擅长投后赋能，前者搭建了庞大的退休高管顾问库，后者拥有200人的管理团队帮助被投企业提升销售能力；丹纳赫打造了一套精益运营系统DBS，专门用来改造被收购的制造业企业；CSI则走低估值路线，以1倍PS收购细分领域的小软件公司，利用自身在二级市场8-10倍的估值做套利。此外，杠杆并购也是美国市场的经典模式，利用低利率的债权去博取股权增值的红利。

对比美国模式，中国的并购基金需要走出一条自己的路。首先一个很大的不同在于赛道选择。美元基金偏好消费和软件，而中国作为全球制造业大国，智能制造等实体经济领域才是并购应该深耕的主战场，这也是我们一直坚持的方向。

其次，在中国做并购，上市公司是一个绕不开的核心载体。中国的上市公司跟美国不一样，它享有独特的融资便利和地方政府资源，可以说是一个“特殊工具”，大多数并购最终都要以上市公司为依托来完成退出。

再者，在中国要想把并购做成，必要的是学会与政策“借势”。并购交易往往与地方招商、产业落地深度绑定，地方政府既是重要的资金来源，也是项目落地的关键推动者。这些特点凑在一起，就是我们所说的“中国式并购”。

回过头来看美国，它给我们的核心启发其实就一条：每一个成功的并购基金，都必须在自己的行业里找到一个独特的价值增值点，然后围绕这个点把能力做深做透。不管是做成本削减、做运营提升，还是做销售赋能，路径都很清晰。而坦率地讲，目前中国的并购基金，这个核心策略还远没有完全形成。这既是现实的挑战，也是未来的空间所在。